地方政府自行發(fā)債開閘

11月15日，總額為71億元的2011年上海市政府債券開始招標發(fā)行，發(fā)行分為兩期，分別是36億元3年期和35億元5年期固定利率附息債券，中標利率分別為3.1%和3.3%，將于11月16日起計息。

10月20日，財政部公布：國務院批準上海市、浙江省、廣東省、深圳市開展地方政府自行發(fā)債試點。隨著上海的破冰，廣東省財政廳宣布將于本月18日自主招標發(fā)行69億元地方債。地方政府自行發(fā)債由此開閘。

政府融資手段單一，加重了對土地財政的依賴

“從規(guī)?？?，此次上海自行發(fā)債71億元不算多，但這是個意義重大的開端。”諾亞財富研究部副總經(jīng)理鄧偉巖說，目前，中國地方政府的融資手段比較少，主要是兩種：一是大規(guī)模銀行借貸，二是通過組建各種平臺直接融資。目前，銀行的間接融資明顯大于直接融資，政府融資手段單一。

諾亞財富的研究報告顯示，美國、日本等世界主要經(jīng)濟體的政府、公司與機構的主要融資手段大多通過債券市場來實現(xiàn)。而中國通過債券市場直接融資的比重相對非常小。今年一季度，美國政府債券總額為2948.50億美元，我國僅為578.10億美元。

鄧偉巖認為，政府融資手段單一加重了對于土地財政的依賴。這也是地方政府積極發(fā)展房地產(chǎn)的一個動力。如果政府有更多元的市場化融資手段，就可以逐步擺脫對土地財政的依賴，房地產(chǎn)調控也就會減少許多阻力。

另外，公開債市融資不足，政府只能通過地方融資平臺去融資，或是通過銀行借貸。地方平臺融資難以公開透明，而銀行間接融資借貸則加重了金融的系統(tǒng)性風險。“地方政府自行發(fā)債，不僅可以使政府的融資手段多元化，還可以改變地方政府的融資結構，提高抵抗金融風險的能力。”鄧偉巖說。

自行發(fā)債的試點辦法加裝了多道“保險閥”

2009年，中央曾嘗試地方政府發(fā)債采取中央代理發(fā)行模式。但這種發(fā)行模式由于發(fā)債額度和發(fā)債主體由國務院確定，難以體現(xiàn)不同發(fā)展層次地方政府間的差異，市場信號作用不明顯。

暨南大學經(jīng)濟學院教授馮海波表示，盡管此前地方政府沒有自行發(fā)債，但是，通過地方融資平臺發(fā)債融資項目不斷。雖然地方政府組建的融資平臺對緩解融資難有一定作用，但在規(guī)范性與防范風險方面并非長久之計，放開地方政府發(fā)債是遲早的事情。

此次的自行發(fā)債與自主發(fā)債并不相同。區(qū)別在于，自行發(fā)債是指總的指標由中央分配，發(fā)行規(guī)模、資本利用、未來償還等地方說了不完全算。此次的自行發(fā)債，還付就是由中央財政來承擔的。而自主發(fā)債是指地方政府發(fā)債規(guī)模自主、項目自主、發(fā)債用途自定、償債部分自負。由此看來，自行發(fā)債僅僅是中央代發(fā)與自主發(fā)債之間的一種過渡。

為了防范風險，自行發(fā)債的試點辦法加裝了多道“保險閥”：自行發(fā)債的規(guī)模是在國務院批準的發(fā)債規(guī)模限額內，由財政部代辦還本付息；試點省（市）發(fā)行政府債券實行年度發(fā)行額管理，2011年度發(fā)債規(guī)模限額當年有效，不得結轉下年；其期限結構為3年債券發(fā)行額和5年債券發(fā)行額，分別占國務院批準的發(fā)債規(guī)模的50％；試點?。ㄊ校┌l(fā)行政府債券還應以新發(fā)國債發(fā)行利率及市場利率為定價基準，采用單一利率發(fā)債定價機制確定債券發(fā)行利率。

由此看來，4個省市的自行發(fā)債僅僅是獲得了一些淺層的自主權，距離真正意義上的自主發(fā)行還有相當大的距離。

市場人士以為，一方面，自行發(fā)債的規(guī)模仍在國務院發(fā)債限額內，且不同期限發(fā)行額比例都有具體的限制，另一方面，首批試點的4個省市都屬經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，財政狀況相對良好，因此，人們擔心的濫發(fā)債可能性較低。

讓政府舉債行為真正置于資本市場的監(jiān)督之下

中歐國際工商學院會計學教授許定波認為，地方自行發(fā)債的啟動，更重要的意義是，它讓政府的舉債行為真正置于資本市場的監(jiān)督之下。

過去，地方政府通過融資平臺舉債，完全由地方政府自行決定，項目是否必需、資金運營效率如何，公眾難以得知。如果地方政府從自行發(fā)債轉向自主發(fā)債，就必須經(jīng)受資本市場的全程監(jiān)督。按照現(xiàn)行的發(fā)債模式，一般而言，地方債的銷售由主承銷商和分銷商承擔，最后放到債券市場讓公眾可以像買股票一樣購買。在這樣的情況下，地方債必須要經(jīng)受雙重的評估，一是評級機構的評估，二是債券的價格及利率要由市場來評估。

“過去，地方政府舉債很隨意，想發(fā)多少就發(fā)多少，利率多少就多少，但真正進入資本市場，就必須由市場說了算。”許定波說，在市場環(huán)境中，政府的舉債規(guī)模和用途就必須公開透明，收入多少，怎么花的，要非常清楚，市場才可能評判發(fā)行多少債券是合理的，價格多少、利率多少是準確的。

“自主發(fā)債完全可能扼制政府的短期行為。”許定波說?，F(xiàn)在的許多投資項目、形象工程，大多是政府的短期行為造成的，如果從資本源頭加以控制，讓政府的錢大都從債券市場上獲得，而不僅僅是從銀行獲得，政府就會小心許多。如果償付能力不足，如果項目不被公眾認可，根本不可發(fā)行地方債，一些短期行為的項目也就被控制了。

因此，許定波建議，現(xiàn)在試點城市自行發(fā)債的期限還太短，3年期和5年期的地方債還只是短期債券，最好發(fā)行10年以上的地方長期債券，逼迫政府舉債長期接受資本市場的監(jiān)督。